05.03.2020

Spitzen-Performance mit Value Investing

Wie Andrew Brenton von Turtle Creek den Markt mit über 20% p.a. outperformed

Andrew Brenton ist CEO von Turtle Creek Asset Management, Toronto (Kanada) den ich vor kurzem zu seiner unglaublichen „outperformance“ interviewen durfte. Seit der Gründung von Turtle Creek durch Andrew am 1. November 1998 ist aus einer Investition von 1 US-Dollar auf einen Betrag von heute über 74 US-Dollar angewachsen, was einer jährlichen Rendite von > 20 % entspricht. Das zeigt eine bemerkenswerte Fähigkeit zur Vermögensbildung des Fonds mit insgesamt ca. 3.5 bn. USD AUM. Der Turtle Creek Fond besteht aus nordamerikanischen Aktien (hauptsächlich kanadische, mind. 25 Werte im Portfolio) mit einer durchschnittlich Marktkapitalisierung von ca. 7 Mrd. US-Dollar.

Bevor ich mich mit Andrew über ZOOM in einem Interview austauschen konnte, um seine Anlagestrategie im Detail zu verstehen, habe ich mich seinem Investitionsprozess und den wichtigsten Merkmalen der Auswahl von potentiellen Portfolio-Unternehmen auseinandergesetzt.

4-stufige Investitionsprozess

Andrew Brenton beschreibt den vierstufigen und auf Risikominimierung ausgelegten Investitionsprozess von Turtle Creek in einer Investoren Präsentation im Februar 2021 wie folgt:

Einzigartige Unternehmen, die schwer zu verstehen, aber nicht unmöglich zu verstehen sind. „Wir betrachten Unternehmen, wie durch eine Linse.“

Value Investoren sind grundsätzlich „Discounted-Cashflow“-Investoren, aber Turtle Creek unterscheidet sich darin in den Prognosen nicht immer von den konservativsten Annahmen auszugehen. „Wir versuchen es richtig zu machen.“

Größenbestimmung von Positionen im Portfolio – Turtle Creek wendet eine logische Methode an, um eine Position z.B. anfänglich mit 2-3% zu bemessen. „Wenn wir die Größe zu Beginn richtig einschätzen, wissen wir, was zu tun ist, wenn der Preis sinkt oder steigt. “

Jeden Tag kauft / verkauft Turtle Creek kleine Teile seiner Positionen, basierend auf einem Anstieg / Rückgang des Aktienkurses um 1%.  „Wir kaufen und halten, bis sich der Preis ändert. Unsere Bereitschaft, bei sinkenden Preisen systematisch nach zu kaufen und bei steigenden Preisen zu verkaufen, ist ein großer Treiber unserer Outperformance. “

Big 5 bei der Auswahl der richtigen Art von Unternehmen

Die „outperformance“ steht und fällt aber zunächst mit der Auswahl der richtigen Art von Unternehmen für das Portfolio. Andrew Brenton beschreibt seinen Ansatz in einem Brief an seine Investoren wie folgt:

„Das Universum der Unternehmen, aus denen man wählen kann, ist ziemlich groß – es gibt etwa 2.400 Unternehmen, die an nordamerikanischen Börsen mit Marktkapitalisierungen zwischen 1 und 25 Milliarden Dollar (Mid-Cap) notiert sind. Wie sortieren wir sie also, um die zu identifizieren, die unsere Aufmerksamkeit verdienen.“

Zusammenfassend sind es 5 Merkmale, die Andrew Benton in einem zukünftigen Portfolio-Unternehmen sucht:

Das erste gemeinsame Merkmal ist, dass Unternehmen Cashflow-positiv sind und das zweite, verwandte Merkmal ist, dass sie in der Regel starke Bilanzen haben. Im Wesentlichen sollte keines der Unternehmen die Kapitalmärkte brauchen, um ihre Geschäftsstrategie zu verfolgen. Größere Unternehmen generieren in der Regel mehr freien Cashflow, als sie gewinnbringend reinvestieren können und daher kein zusätzliches Eigenkapital aufbringen müssen. Portfolio-Unternehmen sollten gut darin sein Kapital zu allokieren, einschließlich des beträchtlichen Cashflows, den sie generieren.

Neben der internen Bereitstellung ihres Geldes bei hohen Renditechancen setzen viele unserer Unternehmen Kapital extern für Akquisitionen ein. Dies ist das dritte gemeinsame Merkmal. Derzeit besteht mehr als zwei Drittel des Portfolios wertmäßig aus Unternehmen, bei denen Wachstum durch Akquisitionen ein wichtiger Bestandteil ihrer Strategie ist. Der professionelle Hintergrund von Andrew und seinen Partnerkollegen ist M&A und Private Equity, d.h. diese Erfahrung ermöglichen es ihnen, gute Erwerber-Unternehmen auszuwählen und die Vielzahl von Unternehmen zu vermeiden, die mit ihren Akquisitionen den Shareholder Value zerstören. Die aktuellen Portfolio-Unternehmen haben eine Vielzahl von Ansätzen, um Wert durch Akquisitionen zu schaffen (Bsp.: Der US-amerikanischer Automobilzulieferer BorgWarner mit der Akquisition der deutschen Batterietechnologiefirma Akasol AG im Feb. 2021), aber sie sind auch fähige und disziplinierte Käufer, die nicht bereit sind, zu viel zu bezahlen. „Unsere Unternehmen würden lieber an der „Seitenlinie“ sitzen, wenn die Preise auf dem Spielfeld des Marktes zu hoch sind.“

Gute Kapitalallokierer verstehen, wann ihre Aktien für einen Aktienrückkauf „günstig“ sind, wann eine Akquisition gut in den Kurs eingepreist ist und wann man Dividenden in welcher Höhe ausschütten sollte.

Das fünfte und letzte Merkmal ist, dass die potenziellen Portfolio-Unternehmen große, aber „rationale“ Ambitionen haben. Während die meisten der Turtle Creek Portfolio-Unternehmen globale Ambitionen haben, sind einige zufrieden, nur innerhalb Kanadas oder der Vereinigten Staaten zu operieren. Deshalb ist das Merkmal „rational“ so wichtig. „Es reicht nicht aus, Unternehmen zu besitzen, die große Wachstumspläne haben. Wachstum um seiner selbst willen kann ein Rezept für eine Katastrophe sein. Es ist wichtig, Unternehmen zu besitzen, die ihren Vorteil geltend machen, wenn sie dienen, und wissen, wann sie sich angesichts eines schlechten Umfelds oder irrationaler Wettbewerber zurückziehen müssen.“

Fazit

Es ist sicherlich dem „circle of competence“ eines Andrew Brenton’s und seiner Co-Founder geschuldet, was den besonderen Erfolg von Turtle Creek auf Basis der auch von valueCampus erfolgreich praktizierten Value Investing Methode ausmacht.  Alle Partner haben zuvor Private Equity und M&A Transaktionen gemacht, wissen also wie schwer eine effiziente Kapitalallokation in Unternehmen ist, wieviel Zeit Wertsteigerungsprogramme in Unternehmen brauchen, womit sich auch der für Value Investoren typisch kritische Blick auf effiziente Kapitalallokation, die besondere Affinität für „Akquisitionen“ bis hin zu einem Anspruch auf „rationalen“ Ambitionen des Managements in den Portfolio-Unternehmen durchaus erklären lässt. Auch wir von valueCampus oder jeder professionelle Privatanleger kann nur von dem Beispiel Turtle Creek langfristig lernen, seinen eigenen, kompetenzbasierten und auf Risikominimierung ausgelegten Investitionsprozess auf Basis seines eigenen beruflichen Hintergrundes zu formen und diesen auch gnadenlos – wie Turtle Creek – über Jahrzehnte zu befolgen. Nur so kann echte „outperformance“ entstehen.

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